economicus.ru

§ 4. Ценные бумаги
Ценная бумага. Долговая расписка. Вексель. Сделка и ее оплата. Отсрочка платежа и ее причины. "Квази-деньги". Учет векселей банками. Акция. Проблема привлечения большого капитала для создания фирмы. Акционерное общество. Акции. Дивиденд. Право на участие в управлении. Облигации. Необходимость временного привлечения капитала. Облигация. Процент. Рынок ценных бумаг. Рыночная цена векселя, акции или облигации. Текущая ставка процента. Надежность эмитента.
Может ли фирма обойтись без посредника на рынке капитала, если по каким-то причинам она не хочет или не может удовлетворить свои потребности в капитале с его помощью (например, если он дает ссуды под очень высокий процент)?
Оказывается, может. С развитием хозяйства возникает еще один механизм передачи денег в долг, который заключается в использовании ценных бумаг.
Ценной бумагой называется любой документ, по которому можно получить деньги. Эта "бумага" имеет ценность не сама по себе, а потому, что подтверждает право владельца на получение денег. Кроме того, ценную бумагу можно продать, и поэтому она имеет свою цену.
Каким образом могут появляться ценные бумаги?
Одним из первых видов ценных бумаг являлась простая долговая расписка, которую заемщик оставлял у кредитора в обмен на деньги. Эта долговая расписка содержала обещание заемщика в определенное время и в определенном месте вернуть долг и проценты.
Такие долговые расписки могут появиться еще на ранней стадии развития хозяйства, когда производители сильно зависят от погодных условий и в случае неурожая вынуждены занимать деньги или продукты у богатых сограждан (см. окно "История кредита", ? 2 этой главы).
Но с развитием хозяйства могут появляться и другие ценные бумаги, основные виды которых мы сейчас и рассмотрим.
Вексель
Раньше всего необходимость использования долговых расписок для обеспечения нормального функционирования хозяйства возникает в торговле.
Когда один торговец приобретает у другого партию какого-либо товара, но не имеет денег, для того чтобы оплатить сделку сразу, он может воспользоваться векселем - долговой распиской, в которой покупатель обещает произвести оплату сделки в течение определенного срока.
Слово "вексель" происходит от немецкого Wechsel, имеющего два значения: 1) "обмен, перемена", 2) "вексель".
В принципе, торговец может взять деньги в долг на рынке капитала, и использовать их для уплаты за товар. Но в некоторых случаях оказывается более удобным другой вариант сделки: продавец товара как бы сам дает в долг своему покупателю, предоставляя ему отсрочку оплаты и соглашаясь взять вексель. Конечно, рациональный продавец согласится продать с отсрочкой чуть дороже, чем в случае немедленной уплаты наличными деньгами.
Вексель является долговой распиской на небольшой срок - от 1 до 6 месяцев (ведь товар покупается в таком количестве, чтобы его можно было продать за относительно короткое время).
Владелец векселя может не дожидаться срока погашения векселя и использовать вексель одним из двух способов.
Если владелец векселя хочет сам купить какой-либо товар, он может предложить в качестве оплаты вексель. Продавец этого товара, приняв вексель в качестве платежа, при наступлении срока погашения получит деньги с должника точно так же, как это сделал бы его первый владелец. Поскольку вексель выполняет в данном случае роль "посредника" в обмене (то есть денег), его иногда называют "квази-деньгами".
Если владельцу векселя срочно нужны деньги, он может продать вексель по несколько сниженной цене и получить деньги, не дожидаясь срока погашения векселя.
Кто может согласиться купить вексель? В принципе, этим покупателем может быть любой другой торговец, имеющий свободные деньги.
Но гораздо больше возможностей заняться покупкой векселей имеет какой-либо посредник на рынке капитала - например, банк, который выдает кредиты для обеспечения торговых операций фирм.
Сколько же может стоить вексель?
Покупая вексель, банк несет затраты, связанные с тем, что он не отдает потраченные на покупку векселя деньги в долг и не получает доход. Кроме этого, существует риск неуплаты по векселю (например, из ста векселей в среднем два оказываются "плохими"). Поэтому, покупая вексель, банк будет делать некоторую скидку (вычет) из суммы, которую он должен будет получить по этому векселю, чтобы компенсировать себе 1) потерю процента и 2) потери "плохих" векселей. Эта скидка называется дисконтом (от англ. discount - "вычет"), а покупка векселей называется учетом векселей. Таким образом, цена векселя, соответственно, меньше размера платежа, указанного в векселе.
Предположим, что банк хочет купить вексель, по которому через три месяца будет выплачена 1000 рублей. Для простоты предположим также, что банк абсолютно уверен в платеже и затраты складываются только из потери процента, который составляет 1% за три месяца.
Банк согласится купить вексель за такое количество денег Pd, которое, будучи отдано в долг на три месяца под 1%, принесет 1000 рублей. Записав ставку процента 1% как 0,01, мы получим следующее равенство, которое должно выполняться, чтобы банк получил желаемую сумму
Pd + Pd 0,01= Pd (1 + 0,01) = 1000 (рублей).
Отсюда можно рассчитать, что цена векселя Pd должна быть равна 990,1 рубля, чтобы банкир согласился его купить. Вычет из предстоящей суммы платежа по векселю (дисконт), таким образом, равен 9,9 рубля.
Если же существует риск неуплаты по векселю, то дисконт будет больше этого значения, и чем больше риск, тем большим будет дисконт. Очень "плохие" векселя, вероятность неуплаты по которым очень велика (если, например, их выдал неблагонадежный торговец), могут покупаться банком за полцены.
Появление векселей позволяет уменьшить необходимое количество денег в обращении и облегчает заключение торговых сделок (можно не прибегать к услугам банкира).
Акция
С развитием хозяйства появляется еще один вид ценных бумаг, который предназначен для организации фирмы путем объединения капитала многих людей или фирм.
Предположим, что несколько предпринимателей решили организовать новую фирму, создание которой связано с большими затратами капитала, - например, построить завод по производству автомобилей. Сами предприниматели достаточной суммы не имеют (иначе бы они организовали товарищество) и не могут получить эту сумму в долг. Тем не менее они видят возможность получения большой прибыли от производства, которая позволит оправдать привлечение большого капитала.
Существует только один способ организовать такую фирму - предложить множеству мелких владельцев капитала (то есть различным фирмам и населению) объединить свои капиталы для создания фирмы и получения прибыли от ее деятельности.
Но возникает следующая проблема. Если нужно объединить капиталы нескольких человек или фирм, это можно сделать, договорившись с ними в личном порядке. А если нужно привлечение очень большого количества собственников - например, 500 или 1000?
Вот тут-то и приходят на помощь ценные бумаги. Организаторы могут выпустить на всю сумму необходимого капитала ценные бумаги под названием акции, которые будут продаваться будущим собственникам в обмен на необходимый деньги и будут представлять собой документ, удостоверяющий право его владельца на долю в собственном капитале фирмы.
Слово "акция" возникло в голландском языке (actie - "пай"), откуда проникло во французский язык (action), в котором дает производное слово actionnaire ("держатель акций", или "акционер").
Например, чтобы собрать 10 миллионов рублей, можно выпустить 10 000 акций стоимостью в 1000 рублей каждая и продать их населению или фирмам. Каждый сможет купить такое количество акций, какое захочет, - богатый человек купит, к примеру, 500 акций, небогатый - 50, бедный - всего 1 акцию. Организаторы фирмы тоже могут купить некоторое количество акций, и их деньги тоже будут частью капитала фирмы.
Владельцы акций являются собственниками капитала фирмы и, таким образом, являются владельцами самой фирмы. Они имеют право принимать все решения, связанные с ее существованием. Поскольку акционеров много и принимать все решения они вместе не смогут, акционеры выбирают Совет директоров, а тот в свою очередь тщательно выбирает директора, который должен управлять фирмой в интересах собственников (т. е. акционеров) и получать за это заработную плату. Директор сам нанимает своих подчиненных и организует управление фирмой.
А сама фирма будет называться акционерным обществом.
Документ под названием "акция" дает право его владельцу на две вещи. Во-первых, каждая акция дает право одного голоса на общем собрании акционеров. Во-вторых, каждая акция дает право на получение части прибыли фирмы.
Прибыль от деятельности фирмы делится на число акций, и полученная цифра составляет доход на одну акцию, который называется дивидендом. Чем больше акций у одного владельца, тем большую долю прибыли фирмы он получит.
Чем определяется величина дивиденда? Конечно же, прибылью фирмы. Если фирма работает хорошо, то она получит большую прибыль. Например, если фирма получит прибыль 10 млн рублей, то на каждую акцию она сможет выплатить по 200 рублей, что составит 20 процентов в год (от номинала акции в 1000 рублей).
Однако директор с согласия общего собрания акционеров может принять решение не распределять всю или часть полученной прибыли по акциям, а использовать ее для вложения в производство. В этом случае у фирмы появляется так называемая нераспределенная прибыль.
Акция является ценной бумагой (она обеспечивает право собственности на долю имущества фирмы и право получения дивиденда), и поэтому владелец акции может ее продать. Какой может быть цена акции?
Здесь нужно заметить, что цена, по которой акция была продана первоначально (номинал), не имеет никакого значения. Все определяет величина дохода, который приносит эта акция. Поэтому ее цена определяется аналогично тому, как определялась цена права собственности на ресурс.
Любой человек согласится купить акцию в том случае, если его доход будет не меньше, чем при вложении этой суммы в банк. Предположим, что акция номиналом 1000 рублей приносит 200 рублей в год (r), и точно известно, что она будет приносить такой же доход дальнейшем. Если ставка рыночного процента (i) равна 0,1 (10%) в год, то купить акцию будет выгодно при цене
Pa = r/i = 200/0,1 = 2000 (рублей).
Но в действительности неизвестно, каким может быть доход по акции в будущем - существует возможность как повышения этого дохода в будущем, так его снижения (в частности, разорения фирмы).
Если в будущем ожидается рост дивиденда по акциям данной фирмы, то в текущем периоде акция будет стоить дороже 2000 рублей. Если же, наоборот, ожидается ухудшение положения фирмы и снижения дивиденда, акция будет стоить меньше 2000 рублей.
Облигация
Акционерное общество может выпускать и другой тип ценных бумаг, который отличается от акций несколькими важными характеристиками.
Предположим, что дело у нашей воображаемой фирмы идет хорошо и ее директор с согласия акционеров решает расширить производство (построить новый цех, разработать новую модель товара и т. д.). Для расширения производства нужно вложение дополнительных денег, но собственных средств фирмы не хватает для финансирования этого проекта. Следовательно, нужно каким-то образом привлечь недостающие деньги "со стороны".
В принципе, фирма может выпустить дополнительное количество акций на 30 млн рублей и собрать таким образом необходимые деньги у населения. Но ведь эти акции будут проданы другим людям, и у фирмы появятся новые собственники. Если это нежелательно для владельцев фирмы, они могут прибегнуть к выпуску другого типа ценных бумаг - облигаций.
Облигацией называется долговое обязательство, которое выпускается на время и гарантирует выплату фиксированного дохода.
Слово "облигация" происходит от латинского obligatio, что означает "обязательство".
Облигация не дает никаких прав собственности тому, кто ее покупает. Владелец облигации является просто кредитором фирмы, который имеет на руках долговую расписку этой фирмы. Поскольку по облигациям платится определенный процент, покупка облигации означает практически то же самое, что и срочный вклад в банке. Это кредит, который был предоставлен фирме не конкретным посредником, а множеством независимых друг от друга и незнакомых друг с другом экономических агентов. Через установленный срок облигация погашается - владельцы облигации получают обратно свои деньги и могут снова использовать их по своему желанию.
Почему бы фирме не взять деньги в долг у банка? Ведь при этом не надо будет возиться сначала с выпуском и продажей множества облигаций, а потом с их погашением.
Выбор источника заемных средств зависит от их объема и срока, на который они берутся в долг. Если сумма относительно небольшая и берется на короткий промежуток времени (например, деньги для закупки партии сырья, которые можно будет вернуть через полгода), то компании намного легче прибегнуть к услугам какого-либо банка. Но если сумма займа довольно внушительная и берется на большой срок (например, деньги для постройки нового завода, которые можно будет вернуть только через 10 лет), то у банка взять кредит будет довольно сложно. Банк назначит большой процент или вообще может отказать в кредите. Поэтому в последнем случае фирме намного выгоднее выпустить облигации, чтобы собрать необходимую сумму денег у большого количества мелких кредиторов.
Для того чтобы привлечь интерес людей к своим облигациям, фирма может предложить такую процентную ставку по этим ценным бумагам, которая будет несколько выше той, что начисляет банк по срочным вкладам (например, банк платит 8%, а на облигациях стоит 10%). А иначе какой смысл людям покупать облигации, если они могут положить деньги в банк?
Кроме того, более высокий процент по облигациям связан с существованием риска для кредиторов не получить свои деньги обратно в случае банкротства фирмы. Поэтому облигации, как и акции, не являются абсолютно надежным вложением капитала. И чем меньше уверенности у населения в надежности фирмы, тем большую процентную ставку должна будет предложить фирма для продажи облигаций.

Вексельное обращение
Не всякая отсрочка платежа приводила к появлению векселя, и часто было достаточно устной договоренности продавца и покупателя. Так это происходило, например, при розничной продаже в кредит.
На ярмарках кредитование осуществлялось, как правило, до следующей ярмарки (то есть на полгода или даже год). Именно на ярмарках появилось специальное вексельное право, которое сохранилось до наших дней. За выполнением обязательств начала следить "общественность", неисправных должников сажали в тюрьму.
Как правило, оптовые торговцы кредитовали розничных, предоставляя отсрочку уплаты за товар. Иногда это было вызвано тем, что первые были относительно богатыми людьми, а вторые - скромными лавочниками или бакалейщиками, которые действительно не могли закупать партии шелка или перца, так как не имели свободного капитала.
Кроме того, оптовые торговцы предоставляли отсрочку уплаты за пряжу или ткани предпринимателям, раздававшим сырье надомникам. Таким образом, "квази-фирма", основанная на надомничестве, тоже пользовалась займами.
Существовал целая наука погашения векселя, когда выдавшее этот вексель лицо могло задержать выплату денег. Согласно ей, например, торговец должен был не отправляться к должнику сам, а послать своего приказчика (ведь процедура не очень приятная, и лучше сохранить хорошие личные отношения с партнером). Приказчик должен отправиться к должнику рано утром и начать мягко, но настойчиво требовать деньги. При этом он должен иметь при себе перо, чернила и бумагу (чтобы должник не смог отказаться письменно подтвердить свое обещание уплатить, сославшись на отсутствие письменных принадлежностей).
С развитием вексельного обращения появляется институт для организации сделок с векселями - фондовая биржа (рынок, на котором продаются и покупаются ценные бумаги). Первые биржи были именно рынками векселей и представляли собой собрания купцов на улице или в подходящем месте для купли-продажи этих ценных бумаг.
С появлением переводных векселей (которые могли несколько раз переходить из рук в руки в результате оплаты сделки или долга) в момент погашения держатель векселя мог оказываться очень далеко от должника, и поэтому постепенно держатели векселей перешли к услугам банкиров по учету векселей.
Иногда банкиры происходили из торговцев, которые стали осуществлять операции и фактически кредитовали торговлю.
К учету векселей долгое время относились очень плохо, в основном из-за злоупотреблений и подделок. Иногда государство запрещало делать более одной передаточной надписи (то есть позволяло уплачивать векселем всего один раз), иногда - более трех. Иногда уплата векселем вообще запрещалась (по одной из версий, с подачи банкиров, которым существование этого института было невыгодно).
Банк Англии, например, учитывал векселя под 4-6%, а частные банкиры под 10-20% процентов (за что получили прозвище "шайки воров"). В Швеции учетный банк был учрежден в XVIII в. Учетные кассы и дисконтеры появляются в Германии.
Постепенно появляются банки, специализирующиеся только на учете векселей и собирающие информацию о надежности различных фирм. В Англии такой посредник получил название дисконтного дома. Фактически дисконтные дома занимались тем, что кредитовали сделки уже после того, как они свершились.
В развитии хозяйства вексельное обращение играло огромную роль. Оно позволяло торговцам легко увеличивать объем операций, если они видели возможность получения прибыли, без немедленных займов в банке или еще где-то. Вексель являлся связующим звеном в новых сделках, временно выполняя роль денег.
Хотя, с другой стороны, отсутствие сдерживающего ограничения капитала приводило к тому, что обороты в отдельной отрасли могли "раздуваться" слишком сильно, ожидания торговцев на высокий спрос конечных потребителей не оправдывались и начиналась цепь банкротств из-за неуплаты векселей (мы обсудим это в ? 3 главы 7).


Из истории акционерных обществ
Первыми акционерными обществами были торговые компании, которые создавались для осуществления плавания за море, и основными их пайщиками были купцы - участники плавания. Несколько десятков купцов могли объединять свои капиталы для того, чтобы отправиться в длительное плавание, оставаясь при этом самостоятельными и торгуя каждый на свой страх и риск.
Но с течением времени капиталы такого союза могли сливаться вместе. Иногда это происходило из-за того, что купцы совместно посылали в более рискованные плавания 1-2 корабля и делили между собой риск получить убытки или прибыль. Иногда за счет того, что конкуренция на одних и тех же маршрутах была бессмысленна и требовалось упорядочение торговли.
Например, английская Ост-Индская компания имела 550 акционеров (из которых 40 владели большей частью акций), а голландская Ост-Индская компания имела около 600 акционеров.
Уставного капитала долгое время не существовало. В первых торговых компаниях осуществлялась подписка на конкретное плавание. Купцы скидывались на создание фонда, корабли возвращались с прибылью, которая делилась между купцами. Только через сто лет появляется уставной капитал.
Постепенно такие компании вводили ограниченную ответственность - держатели акций не отвечали за долги компании своим личным имуществом (впервые это было сделано во Франции).
Первоначально не все акционеры получили право голоса, а только наиболее крупные, которые являлись, как правило, организаторами самой компании (общего избирательного прав не было и стране). Часть акционеров имела право только на дивиденд и по существу являлась кредиторами, а не собственниками компании.
Дивиденд сначала выдавался в форме привезенных товаров (например, индийских прянностей или тканей). Только с конца XVII в. его начинают выдавать преимущественно деньгами.
Первые акции были именные - содержали фамилию и имя владельца и не могли быть просто проданы им другому лицу. Но в XVIII в. появляются и простые акции, которые могли свободно продаваться и действовали "на предъявителя".
В 1719-1720 гг. происходит первая крупная спекуляция с акциями.. Во Франции возникает Компания Миссисипи, в Англии создается Южная Морская компания - чисто спекулятивные начинания, построенные на обещаниях публике несметных сокровищ за океаном.
В Англии результатом этих событий стало принятие в 1720 г. "Закона о дутых компаниях" (Bubble Act), который запретил создание частных акционерных обществ. Этот закон действовал до 1825 г., чем, вероятно, сдерживал не только спекуляции и надувательства, но и нормальное развитие торговли и производства.
Прообразы акционерных обществ возникают в европейских странах. Например, учрежденная в 1714 г. Восточная компания. В Пруссии учреждается Торговое мореходное общество - король Фридрих Великий был одним из учредителей и владел большой долей акций.
До XIX в. путем организации акционерных обществ создавались только торговые компании и банки. Но после промышленной революции, когда новые способы производства потребовали больших вложений капитала, акционерные общества начинают возникать в других отраслях хозяйства.
Раньше всего они возникают на транспорте - именно выпуск акций позволяет строить железные дороги в первой половине XIX в., так как никаким другим способом невозможно было собрать деньги, необходимые для прокладки линий через всю страну.
Начиная со второй половины XIX в. - в промышленности. Большинство трестов и синдикатов в период монополизации промышленности (см. окно "Из истории монополии", ? 6 главы 3) являлись акционерными обществами. Например, Standard Oil Company, которая была необычайно прибыльной компанией для своих акционеров и платила в конце XIX в. дивиденд из расчета 50% в год.


Вопросы для размышления
1. Можно ли сказать, что торговля с помощью векселей не требует капитала?
2. Каким образом банк может определять величину дисконта за риск не получить уплату по векселю?
3. В чем преимущества и недостатки акционерных обществ?
4. Предположим, что абсолютно надежная облигация в 1000 рублей выпущена на пять лет и каждый год владельцам выплачиваются 15% номинала. Сколько может стоить эта облигация, если известно, что ставка банковского процента составляет 10%?